Karhumarkkina odottaa, mutta ei vielä! 55 kuvan syväanalyysi markkinoista ja makrotaloudesta selityksien kera

En ole tainnut koskaan julkaista näin kattavaa markkinakatsausta. Lupaan tässä artikkelissa tarjota 55 kuvan ja niihin liittyvien selitysten verran asiaa markkinaliikkeistä niin osakkeiden, valuuttojen, korkojen, raaka-aineiden kuin kryptovaluuttojenkin puolesta. Lisäksi käyn läpi kattavasti makrodataa ja omia treidausideoitani. Kommentteja ja kritiikkiä saa jättää!

Viime maaliskuussa julkaisemallani videolla kävin läpi ainakin keskuspankkien suunnitelmia ja niiden mahdollisia vaikutuksia markkinoihin ja talouteen. Osa analyysistäni on osunut ihan hyvin oikein, osa taas mennyt enemmän tai vähemmän metsään. Pidän nyt varsin epätodennäköisenä, että maailmantalouden taantuma koittaisi vielä ensi kesänä, mutta hyvin todennäköisesti taantuma voisi tulla vuoden 2019 loppuun mennessä ja mielestäni tämän todennäköisyys on jopa enemmän kuin 50%. Tiedän varsin hyvin, että pankkien konsensusennusteet taantumalle ovat vasta 2020 puolella, mutta milloin viimeksi pankit ovat ennustaneet taantuman oikein?  Tiedämme tämän kuitenkin aikaisintaan ehkä 2020 vuoden puolella, sillä harvoin taantuman alkamisajankohtaa pystyy reaaliajassa sanomaan.

Olen myös edelleen sitä mieltä, että osakemarkkinan shorttaaminen on liian aikaista tai ainakin juuri tällä hetkellä todella huono ajatus. Esittelin videolla mielestäni paremman treidin tälle vuodelle ja se onkin osunut täysin nappiin: Optiopreemion myynti jenkkien high yield -yrityslainaindeksiin. Käytännössä olen siis myynyt koko vuoden HYG-ETF:ään 85/87 - 87/89 credit call spreadeja 1-2 vuoden juoksuajalla.

Tämä strategia ollut vahvasti positiivisena koko vuoden, koska kuten odotin, ei high yield -markkina ole näyttänyt enää samanlaisia euforian merkkejä kuin viime vuonna. Toki olen myös onnistunut spreadien myyntien ajoittamisessa ihan hyvin varsin yksinkertaisia teknisiä menetelmiä käyttäen. Ohessa HYG-ETF:n kurssikehitystä ja hieman teknistä analyysiä.

Kuvassa TradingViewPro -softalla -softalla tehtyä analyysiä HYG-ETF:stä. Olen ympyröinyt kuvasta DeMark 9-myyntisignaalit, jotka ovat keskimäärin toimineet high yield -markkinan ajoittamisessa varsin hyvin. Lisäksi high yield -markkina näyttää piirtävän klassisen head and shoulders -kuvion, jonka neckline on piirretty kuvaan sinisellä viivalla. 200 päivän voluumipainotettu liukuva keskiarvo on kääntynyt laskuun ja H&S -kuvion neckline on rikkoutunut povaten laskua noin 80 dollarin tasoille. DeMark-indikaattoreita ei saa TradingView PRO -softaan oletuksena ilman lisämaksua, mutta voin lähettää kaikille halukkaille oman scriptini, jonka voi suoraan copy&pastettaa. Laita vaikka Twitterissä viestiä.

Joka tapauksessa vaikka osakemarkkina tekikin alkuvuoden korjausliikkeestä kesän loppuun mukavat nousut, niin high yield -markkina on ollut kiristymään päin. Olen siis voittanut aika-arvoa sekä viimeisimmän markkinarytinän myötä myös deltaa. Kannattaa huomata, että tässä strategiassa on shorttaamiseen verrattuna tietty ero enkä ole high yield-indeksin shorttaamista edes kannattanutkaan. Shorttaamalla high yield -bondeja häviät carry-kustannuksen eli bondikoron + shorttikoron, jonka joudut maksamaan vastapuolelle, vaikka indeksi pysyisi paikallaan. Credit call spread -strategiassa carry -kustannus on sidottu optioiden hinnoitteluun ja se tulee lähinnä maksettavaksi vasta siinä tilanteessa, jos indeksi nousee tarpeeksi paljon tietyssä ajassa. Indeksin paikallaan pysyminen tai jopa pieni nousu tuottaa minulle voittoa ja tietysti saan myös hieman deltaa markkinalaskujen varalle.

Tällä hetkellä credit call spread -strategia ei ole enää ihan niin houkutteleva kuin alkuvuodesta, joten olen keventänyt positiotani sen suhteen.

Osakemarkkinan parhaat nousut on nähty, mutta vielä ei ole pörssiromahduksen aika

Lyhyesti sanottuna uskon tämän nousumarkkinan huippujen olevan jo takana. Juuri nyt on mielestäni typerää mennä nettona shortiksi, mutta salkun suojaaminen tai käteispainon lisääminen voi olla fiksua. Laskumarkkina on useille treidaajille ja sijoittajille brutaali juuri siitä syystä, että silloin mean reversion -ilmiö ottaa vahvasti ohjat omiin käsiinsä. Tämä tarkoittaa sitä, että laskumarkkinassa kannattaa yleensä keventää shortteja laskuun ja avata shortteja rajuihin nousuihin. Keskellä pahinta rytinää monet osakkeet saattavat nousta kymmeniä prosentteja viikossa, joten shorttaamalla laskutrendin seuraaminen voi olla aika kivuliasta. Jos yrittää shortata esimerkiksi ns. breakoutteja, niin saa yleensä täydeltä laidalta päin näköä, koska laskumarkkinassa kaikki tekniset breakoutit sahaavat edestakaisin ympäri tukitasoja.

Uskon, että esimerkiksi FAANG -osakkeissa saatetaan vielä nähdä klassinen bull trap ja lähiaikoina voidaan yleisindekseissä nähdä rajujakin nousuja. Ne ovat täydellisiä paikkoja mennä shortiksi ja odotan tällaista paikkaa loppuvuodelle/vuoden 2019 alkuun. Korkean betan osakkeista kannattaa viimeistään tässä vaiheessa jo luopua ja jos haluaa pitää osakepainoa yllä, niin uskon välttämättömien kuluttajatuotefirmojen eli Staples-osakkeiden (esim. XLP -ETF) yliperformoivan muuta markkinaa. Toki pahimman paniikin keskellä kaikki menee usein myyntiin. Kehittyviltä markkinoiltakin alkaa löytyä hiljalleen hyvää valueta pitkään salkkuun niin indeksisijoittajalle kuin osakepoimijalle, mutta kannattaa varautua täysin päättömiin ylilyönteihin, jotka ovat kehittyville markkinoille tässä vaiheessa sykliä varsin tavallisia.

Painotan itse vahvasti tällä hetkellä lyhyitä jenkkien korkoja eli olen isosti kiinni USA:n valtionlainojen 1-2 vuoden koroissa. Ne voittavat todennäköisesti inflaation ja markkinarytinässä niiden arvo todennäköisesti nousee maltillisesti. Oma näkemykseni on, että korkokäyrän inversiota ei tässä syklissä nähdä ja seuraavaksi on korkokäyrän osalta edessä maltillinen "lopunaikojen" curve steepening.  

Uskon siis 10-vuotisen USA:n valtionlainan koron nousevan hiljalleen noin 3.5 % tasolle. Jenkkien valtionlainojen 1-2 vuoden maturiteeteissa näkemykseni on, että FED:n koronnostot on jo lähes täysin diskontattu ja täältä löytyy paras paikka rahoille juuri nyt.

Olen shorttina Saksan 10-vuotisiin bundeihin ja maltillisesti myös DAX-indeksiin salkun suojaamistarkoituksessa. Kun mennään vuoden 2019 puolelle, niin rajut koronnousut jenkkien 10 vuotisessa korossa (joita en kylläkään odota) näkisin ainakin tällä hetkellä maltillisina ostopaikkoina. Ainakin, jos päästään lähelle 4 % korkoa.

Pidän myös silmällä jenkkien yrityslainasektoria investment grade - ja high yield -lainojen osalta, joissa saatetaan ensi vuonna nähdä ylilyöntejä ja siten sijoittajalle voi hyvinkin tarjoutua upeita ostopaikkoja niissä. Yrityslainojen osalta en menisi kuitenkaan nyt shortiksi ja esim. credit call spread -strategia ei ole enää niin houkutteleva (jos ollenkaan) kuin mitä se oli alkuvuodesta.

Oma salkkuni tällä hetkellä

Itse olen tietenkin huono elämään omien opetusteni mukaan ja oma salkkuni onkin täynnä korkean betan biotech - ja biopharma osakkeita. Toki vastapainona minulla on myös muutamia shortteja. Longeista löytyy seuraavia osakkeita: ALNY, ALXN, BMRN, CBM, CERC, FONR, GBT, GILD, NVAX, ONCE, RARE, RIGL, SGMO, SRPT, VYGR ja NPSNY, DSB (inverse-ETF 10 vuotisiin bundeihin). Shortteina on mm. seuraavia: BABA, BGNE, NKTR, MDXG, NFLX, TCEHY, DAX-indeksi (EXS1 ETF) ja biotechsalkulle suojana IBB (biotech-indeksi) debit bear spreadeja eli optiosuojausta.

Olen isolla painolla mukana lääkekehitys  - ja geeniterapiafirmoissa, joiden kliinisten tutkimusten onnistuminen ei korreloi millään tavalla yleisen taloussyklin kanssa. Toki näidenkin firmojen tuotteiden generoimat tulevaisuuden kassavirrat tullaan diskonttaamaan nykyhetkeen pienemmällä arvostuskertoimella, jos pörssi muuten laskee.

Osakepaino on noin 50 %, mutta kun huomioi shortit, niin osakepaino on suunnilleen euromääräisesti lähellä neutraalia (positiivinen kuitenkin). Käteisestä melkein kaikki on noin 50/50 suhteessa 1 ja 2 vuoden USA:n valtionlainakoroissa. Toki  myös fyysistä kultaa löytyy noin 4 % verran salkusta.

Tekninen analyysi isosta kuvasta (strategia)

Käyn ensin läpi teknistä kuvaa eli miltä hintakäytös näyttää. Sen jälkeen etenen makrotaloudellisiin seikkoihin ja sektorikohtaisiin asioihin. Aloitan analyysini tarkastelmalla osakemarkkinaindeksejä. Vaikka tilastojen mukaan osakemarkkinan absoluuttinen tuotto ei pysty ennustamaan taantumaa etukäteen, niin osakemarkkina silti diskontaa tulevaa informaatiota ja siten osakemarkkinan antama informaatiosignaali kertoo mielestäni paljon ihmisten odotuksista taloutta kohtaan.

Lisäksi osakemarkkinoiden liikkeet, volatiliteetti ja ominaisuuden kertovat likviditeetin muutoksista. On myös hyvin mahdollista, että teollisuudessa tehdään päätöksiä yleisen talouden luottamuksen ja sentimentin perusteella, johon osakemarkkinalla on vaikutusta.

Toki tilastoissa otanta on ylipäätään liian pieni siihen, että voitaisiin tehdä päätelmiä osakemarkkinoiden talouden ennustuskyvystä. Jos meillä olisi dataa vaikka 500:sta taantumasta ja niitä edeltäneestä osakemarkkinan käyttäytymisestä, niin väittäisin, että ennustavia tekijöitä löytyy. Ei ehkä suoraan absoluuttisesta tuotosta, mutta muista hintainformaation osakomponenteista, kuten momentumista tai volatiliteetista. Pidän siis osakemarkkinoiden hintakäytöstä olennaisena asiana, kun tehdään sijoituspäätöksiä.

Oma markkina-analyysini alkaa isosta kuvasta (strategia). Päätän strategian ja salkun painotuksen ison kuvan perusteella, mutta yksittäiset treidit rakennan huomattavasti pienemmän aikahorisontin datasta eli taktiikasta (daily - hourly charts).

Jos katsotaan jenkkien S&P 500 indeksiä kuukausitasolla, niin voluumipainotettu 12-kuukauden keskiarvo (sininen käyrä) on kääntymässä laskuun ja myös hyvin todennäköisesti kääntyy laskuun, mikäli uusia huippuja ei enää nähdä. Toki tähän indikaattoriin liittyy false-signaaleja (esim. 2015), mutta yleisellä tasolla voidaan sanoa, että nousumarkkinan parhaat päivät on nähty, kun 12 kuukauden  liukuva keskiarvo kääntyy laskuun ja pörssi-indeksin monthly close -hinta on keskiarvon alapuolella.

Lisäksi kuvaajassa näkyy RSI-indikaattori sekä VWMACD eli 12 ja 26 kuukauden voluumpainotettujen liukuvien keskiarvojen konvergenssi/divergenssi. VWMACD -indikaattori kuvaa siis sitä, ovatko 12 ja 26 kuukauden voluumipainotetut liukuvat keskiarvot lähestymässä toisiaan vai erkanemassa toisistaan ja kumpaan suuntaan (negatiivisesti vai positiivisesti). RSI-indikaattorin ainoa hyöty on mielestäni divergenssi-signaalit, jotka kuvaavat hintakäytöksen momentum-komponenttia paremmin kuin hintakäytös itse: Esimerkiksi vaikka markkina teki uudet huiput 2018 kesällä, niin RSI-indikaattori näytti huippujen divergenssiä, mikä kuvastaa nousutrendin heikkoutta. Sama näkyy myös VWMACD-indikaattorissa, joka on painunut negatiiviseksi. Kaikki momentum-mittarit ovat siis painumassa punaiselle, mikä saattaa ohjata jopa monien instituutioiden ja commodity trading advisorien (CTA) osakepainoa.

Nasdaq 100 -teknologiaindeksi (QQQ) on tuoton puolesta tullut alas voimakkaimmin. Monet FAANG-osakkeista näyttävät hintachartin puolesta aika rumalta. 12 kuukauden keskiarvo on tässäkin kääntynyt laskuun ja lisäksi saimme kesäkuussa nousutrendille DeMark Sequential Exhaustion -signaalin, joka vahvistui lokakuussa myyntisignaaliksi. Kyttään itse asiassa juuri nyt ostopaikkaa Nasdaqiin, sillä uskon, että marraskuun lopusta/joulukuusta lähtien saatetaan saada 3-4 kuukauden räjähtävät nousut. Tästä kuitenkin lisää aivan kohta.

Olennaisin muutos markkinoilla on tänä vuonna ollut volatiliteetin pysyvä nousu. Sitä onkin odoteltu jo vuosia, mutta vasta tänä vuonna esimerkiksi VIX-futuurien 12 kk liukuvakeskiarvo on kääntynyt nousutrendiin ja volatiliteetti on nyt suunnilleen sen pitkän aikavälin keskiarvon tasolla. Uskon, että markkinoilla kestää jonkin aikaa totutella taas hieman korkeampaan volatiliteettiin, koska varsinkin monet algoritmeihin perustuvat trading-strategiat toimivat hieman eri tavalla korkean volatiliteetin ympäristössä. Tämä saattaisi selittää sitä, miksi hintakäytös näyttää välillä hyvin oudolta siihen verrattuna, mihin on totuttu.

Jos katsotaan Saksan DAX-indeksiä kuukausi - ja viikkotasolla, niin momentumin heikentyminen on vieläkin selvempi. 12 kuukauden liukuva kesikarvo on laskussa ja lisäksi 24 kuukauden keskiarvo (kuvassa) on kääntymässä laskuun, mikäli pysyy alle 12 000 pisteen seuraavan parin kuukauden ajan. Myös divergenssi-signaalit on nähtävissä DAXin kohdalla sekä klassinen head&shoulders -kuvio, jonka neckline 11 860 pistettä. H&S on murtunut ja sen perusteella voi odottaa laskua noin 10 000 pisteen tietämille. VWMACD-indikaattorin perusteella voisi odottaa vielä noin 36 % laskua.

Täysin samaa kehitystä on nähtävissä Japanissa, missä momentum näyttää nousumarkkinan loppua ja kuukausitasolla rising wedge -kuvio on murtunut.

Kehittyvillä markkinoilla on jo kunnon bear market käynnissä, joten olen enemmän motivoitunut ostamaan, mikäli hyvä paikka tulee. Laskulle syitä on monia: mm. vahvistuva dollari ja dollarivaje eurodollari-järjestelmässä sekä nousevat dollarimääräiset korot, mikä vetää pääomia takaisin jenkkeihin ja uhkaa kehittyvien maiden yritysten rahotusta. Geopoliittinen epävarmuuskaan ei ole asiaa auttanut, vaikka talousotsikoissa Trumpin merkitystä markkinoihin on ylikorostettu. Kun likviditeetti kääntyy laskuun, se vaikuttaa ensimmäisenä periferiaan eli kehittyviin markkinoihin. Lisäksi Kiinan hidastuva talous näkyy ensimmäisenä ympäröivissä valtioissa. Muutamien kehittyvien maiden valuuttakriisit ovat saaneet sijoittajat varovaisiksi. Kehittyvien markkinoiden osalta suosittelen erittäin vahvasti lukemaan Nordean erinomaisen analyysin.

Vaikka arvostustasot kehittyvillä markkinoilla ovat erittäin kohtuullisia ja pitkän aikavälin tuotto-odotus on ihan kohtalainen, niin uskon, että laskuvaraa on vielä. Yleensä kehittyvillä markkinoilla arvostustaso ampuu reilusti yli silloin kun mennään alas, joten ei kannata hämäytyä liikaa alhaisista arvostuskertoimista. Jos siis aikoo lisätä kehittyviä markkinoita, niin kannattaa edetä varovaisesti. Pitkään salkkuun olisin kuitenkin hiljalleen aloittamassa kehittyvien markkinoiden lisäämisen ja omasta salkustani löytyykin jo nyt esimerkiksi Naspersin osaketta.

Kun katsotaan kehittyviä markkinoita, niin teknisestä puolesta olen ympyröinyt kuukausitason DeMark Sequential -osto signaalit. Tällä hetkellä indikaattori laskee 8:tta kuukautta. DeMark -ostosignaali saadaan, kun 9 peräkkäinen kuukausi on alempana kuin 4 kuukautta aiemmin saatu close ja kun sitä seuraava kuukausi päättyy korkeammalle kuin mistä aiempi kuukausi aloitti. On siis mahdollista, että alkuvuodesta 2019 saadaan ostosignaali ja silloin lisään kehittyviä markkinoita isosti salkkuun, mutta tiukalla stop lossilla, sillä yleensä DeMark-signaalin pettäminen on voimakas merkki sille, että vallitseva trendi jatkaa menoaan. DeMark -indikaattoreista voit lukea lisää esimerkiksi tästä tutkimuksesta.

Suomessa kun ollaan, niin katsotaanpa vielä Helsingin pörssin tilannetta. Syyskuussa saatiin Helsingin pörssille itseasiassa täydellinen DeMark Sequential myyntisignaali (ympyröity). Huomionarvoista on, että kaikki aiemmat DeMark exhaustion-signaalit eivät kehittyneet myyntisignaaleiksi asti. Lisäksi 12 ja 24 kuukauden keskiarvot ovat kääntyneet laskuun ja RSI -divergenssi on vahva.

Jos jotain näistä indekseistä olisi pakko shortata pelkästään teknisistä perusteista, niin valitettavasti valitsisin Helsingin pörssin. Itse asiassa jos OMXH:ta voisi kätevästi shortata jollain instrumentilla, niin menisin varmasti shortiksi. Varsinkin kun OMXH kävi takaisin 9600 pisteessä eli 24 kk liukuvassa keskiarvossa, niin se olisi ollut suorastaan unelmapaikka avata shortti. Käsittääkseni tähän ei kuitenkaan ole mitään kovin hyvää instrumenttia?

Nousutrendi on päättynyt, mutta miksi vielä EI kannata shortata?

Steve Deppe on erinomaisessa blogissaan tuonut esille, että kun S&P 500 on nousutrendissä (määritelty siten, että pörssi-indeksin pistelukema > 12 kk liukuva keskiarvo), niin yli 10 % kuukaudensisäistä laskua seuraava kuukausi on yleensä tappiollinen, mutta tätä seuraavalla 3-4 kuukauden ajanjaksolla indeksi on noussut erittäin hyvällä todennäköisyydellä keskimäärin ihan kohtalaisesti. Alla olen lainannut hänen blogistaan tilastotaulukon, jossa on tilastoitu kaikki kuukauden sisällä tapatuneet yli 10 % laskut ja niitä seuranneiden kuukausien tuotot:

Lähde: Charts and Sheets. Kun S&P 500 on nousu trendissä 12 kk liukuvan keskiarvon perusteella, niin 73 % todennäköisyydellä 10 % laskukuukautta seuraava kuukausi on tappiollinen (mediaanina 2,7 %). Kuitenkin tätä seuraavalla neljän kuukauden ajanjaksolla S&P 500 on päättynyt 10/11 kertaa positiiviseksi

Lokakuussa näimme siis aika rajun yli 10 % laskun ja marraskuussa lasku on jatkunut, mikä on siis ollut tilastollisesti varsin odotettavaa. Joulukuusta lähtien on kuitenkin syytä odottaa nousua tilastojen puolesta.

Huomautan kuitenkin, että datan otanta on varsin pieni tekemään liian suuria johtopäätöksiä. Esimerkiksi laskua seuraava neljä kuukautta on päättynyt 10/11 kertaa nousuun. Onko tämä jotenkin epätavanomaista? Ei, koska markkina nousee kuitenkin suurimman osan ajasta. Joka tapauksessa tilastot osoittavat, että keskimäärin näitä suuria laskuja ei kannata lähteä seuraamaan shorttaamalla, vaan kannattaa mielummin joko pelata vastaan tai odottaa ja shortata sitten korkeammalta. Tai sitten olla tekemättä yhtään mitään.

S&P 500 näyttäisi olevan muodostamassa kompleksia head&shoulders -muodostelmaa, jossa neckline on piirretty viivalla. Pidän todennäköisimpänä vaihtoehtona sitä, että seuraavat 2-3 kuukautta treidataan rangella edeten 2800-2900 pisteen tasoille, josta sitten kannattaa avata shortteja, jos siltä näyttää.

Mikäli nyt neckline murtuisi, niin odottaisin joko false breakouttia eli nopeaa käännettä toiseen suuntaan (nousuun) tai sitten pudotusta 2530 pisteen tasoille, josta käydään testaamassa uudestaan 2630-2650 pisteen tasoja ja jatketaan sen jälkeen rajua laskua.

Necklinen murtuessa odottaisin 2630 tason uudelleen testausta ja avaisin shortin siitä. Joka tapauksessa juuri tällä hetkellä en näe mitään hyvää setupia shortata oikein yhtään mitään.

Suurempi syy olla shorttaamatta on kuitenkin se, että taantuman merkit ovat vielä aika vaisut ja taantuma on todennäköisesti aikaisintaan 10-12 kuukauden päässä.

Toki siinä vaiheessa, kun taantuman merkit ovat selvät, niin shorttaaminen on jo myöhäistä, mutta vaatisin kuitenkin itse hieman vahvempaa kuvaa siitä, että taantuma todella tulee 10 kuukauden sisällä, ennen kuin menen itse shortiksi. Pidän erittäin todennäköisenä, että alkukeväästä 2019 nämä merkit on jo käsillä. Käyn itse asiassa makrodataa aivan kohta läpi.

Tällä hetkellä kuitenkin odottelen tai itse asiassa haen jopa pientä paikkaa longata pörssejä. Jos hyvä setup avautuu, niin longien puolesta parasta valueta tarjoaa mielestäni tällä hetkellä kehittyvät markkinat ja Nasdaq 100.

Nasdaq 100:een saattaa itse asiassa avautua loistava ostopaikka hyvinkin pian. Viikkotasolla QQQ-ETF on antanut täydellisen DeMark exhaustion -signaalin, RSI on tukitasolla ja pidän epätodennäköisenä sitä, että ATH:sta alkanut romahdus jatkuisi suoraan tästä ilman rajua sahaamista. Tämä olisi itse asiassa tilastollisesti varsin epätodennäköistä.

Jos kurssit lähtevät heti alkuviikosta nousuun, en todennäköisesti tee yhtään mitään. Sen sijaan täydellinen paikka mennä longiksi olisi, että näemme ensi viikolla "ruman oksennuksen", jossa Nasdaq 100 käy noin 145-150 dollarin paikkeilla tehden false breakoutin. Tämä olisi unelmapaikka ostaa tammikuun lopussa/helmikuun alussa erääntyviä 168/176 debit call optiospreadeja. Tämä sopisi itse asiassa siihen kuvaan, että myös S&P 500 tekee false breakoutin ja kääntyy sen jälkeen nousuun.

Tämä tarkoittaa sitä, että odottaisin pudotuksesta noin 17-20 % nousua. 176 olisi liukuvien keskiarvojen ja voluumiprofiilin perusteella varsin looginen vastustaso. Tällöin myös näkisimme klassisen bull trapin, johon olisi helppo mennä isosti shortiksi, mikäli makrodata ei ole siihen mennessä parantunut.

Näen mahdollisen ostopaikan kehittymisen ainoastaan Nasdaq 100:ssa, en S&P 500:ssa, koska yksinkertaisesti S&P 500 ei tarjoaisi riittävän hyviä kertoimia sille, että long bet olisi +EV (positiivinen odotusarvo).

Jos katsotaan Nasdaq 100 (NQ) - ja S&P 500 (ES) -futuurien suhdelukua, niin siitä voi päätellä, että ES on kesän aikana alkanut yliperformoida NQ:ta, mutta tuo overperformance -trendi on nyt antanut DeMark exhaustion signaalin. Lisäksi chartin perusteella voisi olettaa, että tästäkin alkaa muotoutua jonkinlainen head&shoulders -kuvio:

Vielä ennen kuin mennään makrodataan, niin haluan nostaa yhden nousumarkkinan päättymiselle tyypillisen tunnusmerkin. Se on välttämättömiä kuluttajatuotteita valmistavien yritysten yliperformointi (eli esimerkiksi XLP -ETF). Nostinkin jo toukokuussa esille, että Procter and Gamble:n osakkeen aliperformanssi S&P 500 -indeksiä vastaan on saanut DeMark exhaustion signaalin kaikilla aikaväleillä (kuukausi, viikko, päivä):

En halua olla omahyväinen kusipää, mutta täsmälleen tuosta päivästä lähtien, kun avasin kyseisen position, on Procter and Gamble yliperformoinut S&P 500:sta. Tämä deltaneutraali pairs trade -positio on tuottanut tuosta signaalista lähtien noin 30 % voittoa ja nyt myös 12 kuukauden keskiarvo on kääntynyt nousuun.

Ilmiö on ollut varsin tyypillinen aiemmissa taloussykleissä noin 12 kk ennen taantumaa. Tässä PG/SPY-suhde ja viimeisin exhaustion -signaali alleviivattu. Haluan korostaa, että oman datani perusteellaa DeMark -signaalien sensitiivisyys ja spesifisyys on keskimäärin parempi, kun signaali tulee samaan aikaan useilla eri aikaväleillä ja kun signaali lasketaan jollekin suhdeluvulle, kuten tässä PG vs SPY:

Toki täytyy katsoa myös laajemmin koko Staples-sektoria, sillä yksittäinen osake on aina altis yhtiökohtaisille riskeille. Jos katsotaan XLP vs SPY -suhdetta, niin sama yliperformointi on jatkunut kesästä asti. En kuitenkaan enää ole longina Procter and Gambleen, koska valuaatio on jo aika täydessä hinnassa ja osake näyttää tekevän aika klassista topping-patternia. Tyypillisesti Staples -sektori yliperformoi muuta osakemarkkinaa 16-4 kuukautta ennen taantumaa, mutta siinä vaiheessa kun taantuma alkaa olla jo ilmiselvä ja koetaan kunnon pörssiromahdus, niin myös Staples -sektori tulee alas (vaikkakin paljon vähemmän kuin muu markkina).

PG:n longaaminen oli makroanalyysin, teknisen analyysin ja miksei myös valuaation puolesta varsin onnistunut treidi.

Makrotaloudellinen kuva

Sitten päästäänkin lopulta makrodataan, jota on seuraavaksi luvassa myös täysi laidallinen. Pidän siitä lähestymistavasta, että hintoja katsotaan ensin, koska ne kuitenkin paljastavat tiettyjä asioita velkasyklistä ja makrotaloudellisesta tilanteesta.

Varsinkin vertailemalla sektoreita voidaan makrotaloudesta tehdä ihan hyvin osuvia päätöksiä, vaikka toki viime aikoina algoritmikaupankäynti on vaikeuttanut päätelmien tekemistä sektoreiden välisestä performanssista. Stanley Druckenmillerillä oli tästä itse asiassa varsin hyvää settiä viimeisessä Real Visionin haastattelussa.

En ole makroanalyytikko, joten oman sijoitustoimintani/treidien edge ei perustu mihinkään ylivoimaiseen makroanalyysiin. Sen sijaan uskon, että on mahdotonta tehdä kovinkaan järkeviä päätöksiä, jos ei ole millään tavalla kartalla makrotilanteesta. Seuraan paljon muita analyytikoita ja poimin ideoita ja ajatuksia vähän sieltä täältä sekä jossain kohtaa rakennan myös omia teesejäni.

Pidän maailmantalouden taantumaa loppuvuodesta 2019 hieman yli 50% todennäköisenä. Esimerkiksi Goldman Sachs on kanssani hieman eri mieltä. Samoin Nordean ekonomistit viimeisimmässä katsauksessaan sekä OP omassa markkina-analyysissään. Taantuman tarkka ennakointi on sinänsä turhaa ja jopa mahdotonta, koska osakemarkkinan treidaaminen on tässä kohtaa reagointia ja kertoimien laskentaa. Tällä hetkellä kertoimet markkinan shorttaamiselle ovat mielestäni heikot, mutta jos alkuvuodesta 2019 päästään S&P 500:ssa lähemmäs 3000 pistettä, niin se olisi unelmapaikka shortata.

Alla on Goldman Sachsin tiivistetty näkemys markkinoiden nykytilasta:

Downside scenario on varsin huvittava, sillä vaikka sen mukaan markkina hinnoittelisi uhkaavaa taantumaa, niin ennuste ei anna juuri yhtään laskuvaraa pörsseille nykyisestä. Ylipäätään jos tuosta vähänkään ynnää todennäköisyyksiä ja kertoimia yhteen, niin lopputuloksena voi päätellä, että Goldman Sachs kehottaa painottamaan osakkeita. Alkuperäisen raportin tarkoitus oli kuitenkin kehottaa lisäämään käteispainoa, mikä on ristiriidassa taulukon analyysin kanssa.

OP:n näkemys sijoitusmarkkinoista on, että taantuma odottaa 12 -  18 kuukauden päässä. Ohessa on OP:n käyttämä taantumaindikaattori ja tekijät, joihin se perustuu:

Lähde: OP:n sijoitusnäkemys loppuvuodelle 2018

Korkokäyrä

Pitkiä korkoja ohjaa tällä hetkellä ns. term premium eli preemio, jonka sijoittajat vaativat pidemmän maturiteetin koroista lyhyisiin verrattuna. Term premiumia ohjaa kolme eri tekijää: Inflaatio-odotukset, korkojen volatiliteetti ja "ylimääräinen" kysyntä pitkille koroille. Inflaatio-odotusten nousu ja volatiliteetti nostaa term premiumia, ylimääräinen kysyntä taas tasapainottaa.

Pidän korkokäyrän signaalia edelleen varsin informatiivisena, mutta yksittäinen korkokäyrä ei ole kovin hyvä taantuman ennustaja. CrossBorder Capitalin Michael Howell on tuonut vaihtoehtoisen tavan hyödyntää korkokäyriä bisnessyklin ennustamisessa ja hän on kirjoittanut tästä erinomaisen paperin What Does the Yield Curve Slope Really Tell Us? Sen sijaan, että katsottaisiin yksittäistä korkokäyrää kuten jenkkien 10/2 vuotisten korkojen erotusta, on Howell kehittänyt D-Star-indikaattorin, joka tutkii eri korkokäyrien huippujen positiota duraatioakselin suhteen. D-star-indikaattori on ennustanut esimerkiksi jenkkien ostopäällikköindeksiä (PMI) paljon paremmin kuin mikään yksittäinen korkokäyrä yksistään. Tällä hetkellä D-star ennakoi, että 2019 syksyyn mennessä PMI indeksi tulee painumaan alle 50 pisteen, mikä tarkoittaa taantumaa noin 80% todennäköisyydellä.

Uskon, että korkokäyrä lähtee viimeistään alkuvuodesta hieman nousuun. Pitkiä korkoja painostaa ylöspäin ulkomaalaisten instituutioiden paine myydä jenkkikorkoja sekä USA:n talouden kasvava alijäämä, jonka rahoittamiseksi lainojen tarjonta tulee lisääntymään. Vastavoimana voi toimia myös pääomavirtojen kääntyminen muualta maailmasta jenkkien pitkiin korkoihin, mikäli markkinaturbulenssi jatkuu. Uskon inflaatio-odotusten pysyvän vakaina, mutta korkojen nouseva volatiliteetti tulee myös tukemaan term premiumin nousua hieman. Ohessa ulkomaalaisten sijoittajien valtionlainaomistukset ja jenkkien valtionlainojen tarjonnan ennusteita.

Mikä kaataa talouden?

Olennainen kysymys on tietysti, miksi talous hidastuisi niin paljon, että taantuma koittaa? Yksinkertainen ja ehkä liian helppo vastaus on tietysti se, että pitkään jatkunut keskuspankkielvytys on kannustanut ylioptimistiseen riskinottoon ja mahdollistanut sellaisten yritysten olemassaolon, joiden ei pitäisi olla normaaliympäristössä hengissä. Nyt kun tämä likviditeetti viedään pois, ensin FED:n toimesta tänä vuonna, ja muiden keskuspankkien toimesta ensi vuodesta lähtien, niin seuraavat asiat tapahtuu:

  • Yritysten rahoitusmahdollisuudet vähenee
  • Ylivelkaantuneet (zombi)yritykset (ja yksityishenkilöt) muuttuvat kassavirtanegatiivisiksi, mikä haittaa paitsi kulutuskysyntää ja investointeja, niin myös riskinottokykyä ja tästä kaikesta seuraa defaulteja, jolloin työllisyys kääntyy laskuun ja lopulta syntyy itseään ruokkiva laskusuhdanne.

Tästä kaikesta seuraa yritysten kassavirtojen laskua ja kun sen yhdistää korkojen nousun eli diskonttokorko nousee, niin sijoittajien laskelmissa yritysten arvot laskee kahta kovemmin. Se taas vähentää kuluttajien ja yritysten luottamusta talouteen entisestään, mikä aiheuttaa hallaa investoinneille ja teollisuuden tilauksille, jolloin lopulta kasvu tyrehtyy kokonaan ja seurauksena on taantuma.

Jenkkien M2-rahavarantojen (yksi BKT:n komponenteista, toinen on rahan kiertonopeus, jota on vaikeampi ennustaa) kasvu on ollut hidastumaan päin ja kiihtyvä FED:n keskuspankin taseenpurkaminen tulee todennäköisesti kiihdyttämään tätä vauhtia, jolla M2-kasvu tyrehtyy:

Mahdollisia triggereitä on paljon, mutta niiden vakavuus ei yllä esimerkiksi 2006-2008 subprime-kriisin tasolle

Aiemmasta taantumasta poiketen seuraavassa taantumassa ei näyttäisi toistaiseksi olevan havaittavissa mitään tiettyä yksittäistä triggeriä, joka aiheuttaisi valtavan rahoitusmarkkinoiden myyntiaallon ja paniikin. On kuitenkin pieniä ongelmia vähän siellä täällä ja taantuma tulee mitä luultavimmin näiden yhteispelinä, kun ensimmäinen dominonappula lähtee kaatumaan.

Tällä hetkellä meillä on esimerkiksi:

  • Kiinan edelleen kehittyvä velkaongelma ja toisaalta viimeaikoina kasvu on hidastunut merkittävästi. Kiinassa osakemarkkinat diskonttaavatkin näitä jo aika hyvin.
  • Kehittyviä markkinoita vaivaa edelleen dollarivaje, nousevat korot sekä pienimuotoiset valuuttakriisit. Tämä myös näkyy kehittyvien markkinoiden osakeindekseissä.
  • Jenkeissä yrityslainasektori näyttää varovaisen uhkaavalta ja lainakorot ovatkin alkaneet nousta.
  • Euroopassa kasvu on tyrehtymään päin ja yrityslainasektorilla alkaa olla ongelmia täälläkin.
  • Rahoituksen kiristyessä zombie -yrityksiä alkaa nousta pintaan ja vielä on liian vaikeaa arvioida, kuinka merkittävä ongelma tästä seuraa. Se riippuu myös kiristyksen tahdista. Tähän liittyen suosittelen lukemaan tämän erinomaisen Sijoitustiedon artikkelin Suomen parhaalta makrotalouskolumnistilta Juhani Huopaiselta.
  • Zombie-yrityksiin liittyen erityisesti leveraged loan -markkina eli kaikkein eniten vivutettujen lainojen (niin yksityisten kuin yritysten) markkina on ehkä suurin yksittäinen huolenaihe tällä hetkellä. Kyse ei ole mistään hysteerisestä pelottelusta, koska asian on pannut viimeisimmissä kannanotoissaa merkille esimerkiksi FED, IMF, BIS ja BoE. Leveraged loan -markkina on tällä hetkellä suurempi kuin ennen edellistä finanssikriisiä ja ongelmaan liittyy samankaltaisia piirteitä kuin 2006 USA:n subprime -lainamarkkinassa. Toki mittakaava ja systeeminen riski on hieman eri tasoa CLO-markkinassa vs. 2006 subprime CDO-markkina, mutta ainakin asiantuntijoiden mukaan CLO-markkinan paniikki voisi nykyisellään tyrehdyttää yritysten rahoitusta ja aiheuttaa systeemisiä vaikutuksia, jotka riittäisivät aiheuttamaan taantuman.
  • USA:n kasvu on toistaiseksi vahvaa, mutta taloutta uhkaa asuntomarkkinan heikkeneminen ja kuluttajien taloustilanteen kiristyminen. Myös teollisuuden luvuissa on nähtävillä hidastumista. Öljyn hinnanlasku helpottaa ehkä hieman kuluttajaa, mutta vaikuttaa negatiivisesti BKT:hen ja velkasykliin. Trumpin verouudistuksen kortit on jo pelattu ja dollarin vahvistuminen lähtökohtaisesti haittaa jenkkiyrityksiä. EPS-estimaatteja onkin jenkeissä korjattu alemmas ja tämä yhdessä muiden negatiivisten talouslukujen kanssa on aiheuttanut viimein myös USA:n osakemarkkinoilla pienimuotoista panikointia.

USA on tällä hetkellä ainoa suurvalta, missä kasvu on vahvaa, mutta nyt ensi vuodesta alkaen sekin näyttäisi tyrehtyvän. USA:ssa yritysten voittomarginaalit ovat laskemaan päin ja taloussykli on sen puolesta jo 80 %:sti pelattu:

USA:n asuntomarkkinan tila näyttää uhkaavalta

Jenkeissä myös asuntomarkkina on alkanut sakkaamaan, mikä on yksi tyypillisimmistä taantuman ennustajista ja asuntomarkkinan perusteella ensivuodelle ennakoidaan jo alle 2 % BKT:kasvua. Asuntojen hinnat ovat lähteneet laskuun, asuntolainojen korot nousee, uusia asuntoja rakennetaan hitaammalla vauhdilla ja rakennuslupien määrän kasvu on lähtenyt laskuun. Asuntomarkkinat jenkeissä aiheuttivat äskettäin itse asiassa negatiivisimman yllätyksen ikinä:

 

United States Nahb Housing Market Index

Kahden viimeisimmän kuvan ja kahden seuraavan kuvan data on peräisin Nordean makrostrategioista vastaavien analyytikoiden raportista, jonka suosittelen lämpimästi lukemaan. Se on mielestäni perusteellisempi, kuin Nordean aiempi linkkaamani talousnäkemys. Nordean analyytikot odottavat talouden hidastuvan entisestään ensi vuonna sekä euroopassa että globaalisti.

USA:ssa kuluttajan lompakko kiristyy ja luottamus talouteen on heikkenemään päin

USA:ssa palkkakehitys on ollut varsin aneemista, mikä ennakoi heikentyvää kulutuskysyntää: Inflaatiokorjattu keskimääräinen viikkoansio on kasvanut entistä hitaammin:

Autolainojen ja asuntolainojen korot nousevat nopeaan tahtiin ja asuntomarkkinan heikentynyt tilanne näkyy selvästi kuluttajakyselyissä (kuvaajassa Michiganin yliopiston kyselyn tuloksia ja lainakorko käänteisenä):

Jos yhtälö on, että reaalinen palkkakehitys polkee lähes paikallaan samaan aikaan, kun asuntomarkkinan tilanne heikkenee sekä elinkustannukset ja korot nousevat, niin lopputulos ei ehkä yllätä: Perintään menevien luottokorttivelkojen määrä on myös lähtenyt rajuun kasvuun, mikä kuvastaa sekin kuluttajien kireää tilannetta ja kiristyvää likvidteettiä.:

Hyvän kuvan kuluttajaluottamuksesta saa tietysti paitsi kyselyistä, myös tarkastelemalla kuluttajien käyttäytymistä. Ehkä jokaisen kotitalouden kaksi isointa ostopäätöstä ovat auton ja asunnon osto. Yhteenlaskettuna uusien ajoneuvojen ja uusien kotien myynnin kasvu on laskennut surkeimmalle tasolle sitten viime taantuman:

Samaan aikaan teollisuuden veto näyttää loppuvan lyhyeen ja yrityslainamarkkina kerää ongelmia

Yrityslainasektorilla luottoriskijohdannaisten hinnat ovat pompanneet reilusti ylös ja näimme suurimman 32 päivän liikkeen sitten vuoden 2011:

High yield -bondeissa defaultien määrä ei ole vielä lähtenyt kasvuun, mutta pitää aina muistaa high yield -markkinan perussääntö eli: High yield -markkinan tämän vuoden tuotto perustuu odotuksiin tulevan vuoden defaulteista. Defaultien olisi normaalissa velkasyklissä pitänyt jo kasvaa varsin korkeaksi, sillä yritysten velkataakat suhteessa EBITDA:aan ovat jo aika korkealla tasolla. QE:n takia tämä velkasykli ei ole kuitenkaan samanlainen kuin aiemmat ja siksi defaulteissa on nähtävissä selvää slackia. Odotan kuitenkin, että nyt kun dollarimääräinen likviditeetti supistuu ja korot nousee, niin ensi vuonna ja vuonna 2020 tulemme näkemään defaultien tasaiasta kasvua. Varsinkin öljyn hinnan viimeaikainen romahdus voi hyvinkin boostata tätä hieman.

Se, että yrityslainamarkkina oireilee jo nyt, vaikka defaultit ovat varsin matalalla tasolla kertoo nimenomaan siitä, että markkinoilla pelätään piilevää zombiyritysten default-vyöryä, jos rahoitustilanne vielä kiristyy entisestään samalla kun velkasykli lähtee keikkaamaan.

Öljyn merkitys koko makrotalouden yhtälössä?

En ole varsinainen öljyasiantuntija enkä osaa arvioida öljyn hinnan suuntaa. Fakta on kuitenkin se, että öljyn hinta on tullut rajusti alas viimeaikoina ja se näkyy todennäköisesti velkasyklissä ja ISM:ssä sekä high yield markkinan defaultien määrässä.

Puhtaasti teknisestä näkökulmasta voisin kuvitella öljyn uudelleen testaavan 60-62 dollarin tukitasoa ja sen jälkeen jatkavan laskua aina 40 dollariin asti:

Olennaista on kuitenkin miettiä öljyn hinnan muutoksen seurauksia: Kun öljyn hintaa laskee, niin ISM laskee ja defaultit saattavat kasvaa. Öljy korreloi vahvasti kovan makrodatan kanssa. Alla Raoul Palin esittämänä ISM:n ja GMI Hard Data -indeksin korrelaatio öljyyn. GMI Hard Data on Global Macro Investorin kokoama johtava indikaattori, joka käytännössä kuvastaa velkasykliä tai ennakoi sitä lyhyellä viiveellä. Raoulin viimeisimmän raportin voi ladata ilmaiseksi tästä.

Leveraged loans - sielläkö ne mädät omenat piilee?

En tiedä mikä olisi hyvä suomennos tälle leveraged loan termille - ehkä leveroidut lainat? Kuten jo totesin, FED, IMF, BIS ja BoE ovat jo ottaneet leveroitujen lainojen markkinaan kantaa ja pitävät tätä uhkakuvana finanssimarkkinoiden stabiliteetille. Suosittelen todellakin lukemaan nuo linkkaamani raportit läpi, mutta tässä lyhyt yhteenveto:

Viimeisen 6 vuoden aikana leveroitujen lainojen määrä pelkästään USA:ssa on yli tuplaantunut 1,3 Triljoonaan dollariin. Yhdysvalloiss uusista liikkeellelasketuista yrityslainoista 50 %:ssa velka/ebitda -suhde nousee yli viisinkertaiseksi. Euroopassa tämä koskee 60 prosenttia liikkeelle lasketuista lainoista:

Iso-Britanniassa leveroitujen lainojen myöntäminen on tuplaantunut edellisestä finanssikriisistä ja lainoja myönnetään ennätysmääriä

Risky lending to UK companies has increased

Globaalisti yritysten ja yksityisten velkaantuminen on jo aivan merkittävä ongelma:

Okei, velka kasvaa ja velkaa annetaan yhä velkaantuneemmille yrityksille ja yksityisille. Samaan aikaan korot nousee ja talous hidastuu. Onko tässä jotain uutta tai omituista?

Eipä oikeastaan, mutta seuraavaksi tulee se hauska juttu: Suurin osa, Moody's:n mukaan jopa 80%, uusista myönnetyistä leveroiduista lainoista on ns. "covenant lite" -lainoja. Vastaava lukema ennen finanssikriisiä 2006-2007 oli noin 25 %. Moody's träkkää kovenanttien tasoa Loan Covenant Quality Indikaattorilla (LCQI), joka on indeksi asteikolla 1-5. Mitä heikompi kovenantti, sitä korkeampi pistelukema. LCQI on heikentynyt kvartaalista toiseen ja on nyt surkeat 4.2 ja vielä samaan aikaan, kun leveroitujen lainojen määrä kasvaa vauhdilla ja osuus kokonaislainanannosta kasvaa: "While the rate of deterioration in covenant quality has slowed, protections remain distressingly weak on average," says Derek Gluckman, Moody's VP-Senior Covenant Officer. "Investors should remain wary given the risks presented by most loan documents and the likelihood that any steadying of covenant protections is temporary."

Näitä leveroituja covenant lite -lainoja pakataan nykyään kiihtyvällä tahdilla kollateralisoiduiksi lainaobligaatioksi (CLO), joita myydään sijoittajille. CLO:n sääntelyä on viimeaikoina höllennetty. Samaan aikaan sijoittajat ovat olleet valmiita hyväksymään yhä huonompia kovenntteja. Myös CLO-fundien määrä on kasvanut voimakkaaseen tahtiin kuvastaen tavallisten sijoittajien kysyntää näitä instrumentteja kohtaan.

Tämä tietysti saa monet ajattelemaan 2006-2008 Subprime CDO-markkinaa, mutta korostan, että CLO:t ovat kuitenkin vähän erilaisia instrumentteja ja mahdollisen CLO-markkinapaniikin systeemiset vaikutukset jäävät kuitenkin todennäköisesti varsin vähäisiksi. Asia on kuitenkin riittävän huolestuttava, että esimerkiksi kansainvälinen järjestelypankki on ottanut siihen kantaa.

Ohessa suora lainaus BIS:n viime syyskuussa julkaisemasta artikkelista: The rise of leveraged loans: a risky resurgence?

"As business cycles mature, however, investors may start to incur losses. The default rate of US institutional leveraged loans increased from around 2% in mid-2017 to 2.5% in June 2018. Going forward, as monetary policy normalises, the floating rate feature of leveraged loans could trigger defaults by worsening borrowers' debt coverage ratios (DCRs): the ratio of net operating income to debt service costs.icon Despite healthy corporate profits in the last few years, market participants have begun to report lower DCRs. Even the loan recovery rates during the next downturn could be smaller given that the debt cushion - ie the level of unsecured junior debt that absorbs losses before senior loans in a default - of leveraged loans has decreased.

Concerns also centre on funding and market liquidity risks. For one, the concentration of BBB borrowers has risen, which means that, in a downturn, downgrades among BBB borrowers to a BB or lower rating - ie speculative grade - would lead some investors to dump this debt.icon The relative illiquidity of leveraged loan markets could exacerbate the resulting price impact. Moreover, given that mutual funds are a major buyer, mark-to-market losses could spur fund redemptions, induce fire sales and further depress prices. These dynamics may affect not only investors holding these loans, but also the broader economy by blocking the flow of funds to the leveraged credit market."

Näitä leveroituja lainoja myydään nykyään myös ihan perus retail-sijoittajallekin ETF:ien muodossa (esim. BKLN, SRLN, SLNL). Kävin vähän läpi näiden sisältöä ja sinänsä nämä vaikuttavat olevan ihan samaa tavaraa high yield -ETF:ien kanssa, mutta toki leveroitujen pankkilainojen rakenne on erilainen tavallisesta high yield -bondista. Mielenkiinnolla odotan, pysyykö Leveraged loan -ETF:ien mahdollinen NAV-discount kuinka hyvin arbitroituna, mikäli näemme näillä markkinoilla paniikkia. Usein näille ETF:lle kuule perusteluja, että buy&hold -sijoittajalle tällä NAV-discountilla ei ole mitään merkitystä. Olen eri mieltä, sillä voisihan siellä pahimmassa tapauksessa tulla lainojen pakkolikvidointeja pilkkahintaan, mikäli kaikki haluavat ulos samaan aikaan ja markkinatakaus ei toimi, josta sitten myös pitkäaikainen ETF-sijoittaja kärsii.

Viimeinen kysymys - Mitä tekee Dollari?

Viimeisen 3 vuoden aikana omat euro-dollari-treidit on menneet kaikki lähes täydellisesti nappiin. Tämän vuoden dollari-longi, jonka fundamenttejä ja teknistä kuvaa pohjustin huhtikuussa tässä sijoitustiedon viestissä oli ehkä yksi vuoden parhaista treideistä ottaen huomioon, miten vaikeaa valuutoista on löytää edgeä. Nojaan omassa valuuttatreidaamisessa fundamenttien puolesta paljon mm. Nordean ansioituneisiin valuutta-analyytikoihin. Lisäksi seuraan paljon muitakin makrostrategeja, joiden valuuttanäkemyksiä kuuntelen.

Euro-dollari on ollut kesän jälkeen erittäin vaikea valuuttapari treidata ja siksi olen ollut lähinnä neutraalina jonkin aikaa. Nyt näyttäisi, että eurusd voisi hakea nopean false moven 1.12 tasoilta ja sen jälkeen testata 1.17 tasoa:

En näe tässä välttämättä kuitenkaan treidattavaa setupia, sillä dollari on käyttäytynyt oudosti ja saattaa olla altis yllätyksille suuntaan jos toiseen.

Dollari-longeja, kuten minuakin, ohjasi alkuvuodesta selkeä dollarilikviditeetin vaje eurodollari-järjestelmässä, johon myös minun kehittyvien markkinoiden shortti perustui. Nyt tuo vaje näyttää hieman helpottaneen, sillä TED-spread on palannut hieman alemmalle tasolle. Kuin mitä se oli huhtikuussa.

Nordean FX-strategit ovat povanneet euron vahvistumista alkuvuodesta 2019 perustuen lähinnä EKP:n rahapoliittisiin toimiin. Uskoisin, että markkina jo tässä vaiheessa diskonttaisi tätä informaatiota, koska se on yleisesti EKP:n rahapolitiikka on yleisesti kaikkien tiedossa. Ihmettelenkin hieman, miksi eurusd ei ole liikahtanut pysyvästi ylöspäin. Ehkä markkinalla dollarimääräiset pääomavirrat ovat edelleen jenkkeihin päin, varsinkin, kun kehittyvillä markkinoilla on ollut enemmän rahoitusmarkkinoiden turbulenssia ja dollari ilmentää nyt turvasatama efektiä.

Dollari-bearit perustelevat näkemystään USA:n massiivisella dual deficitillä eli valtionbudjetin  ja kauppataseen alijäämällä. Ulkomaalaiset jenkkibondien omistajat todennäköisesti keventävät bondiomistuksiaan entistä kovempaan tahtiin, joten dollarien tarjonta kasvaa. Monet pitävät euroaulueen kauppatasetta ylijäämäisenä, mikä olisi euroa tukeva, mutta jos huomioidaan output gapit, niin euroalueellakin kauppatase on varsin alijäämäinen (kuva). Tämä ehkä vie dollarikarhuilta pohjan kauppatase-argumenttiin vedoten. Ja otetaan sitä velkaa aika mukavasti täällä euroaueellakin.

Dollarista on juuri nyt varsin hankala saada selvää, joten en ole isossa positiossa vaan maltillisesti dollari-longina. Jotenkin tuntuu siltä, että makrodatan perusteella dollarin olisi pitänyt viime aikoina heikentyä, mutta koska näin ei ole käynyt, niin se puhuu dollarin vahvuuden puolesta. Toki jenkeissä talousdatan trendit on suhteellisesti olleet eurooppaa parempia ja korkodifferentiaali puhuu edelleen dollarin puolesta. EURUSD:n spekulatiiviset positiot ovat varsin neutraaleja vielä tällä hetkellä, joten en pelkää olla longina dollariin:

Ehkä tämä ei ole niin hyvä perustelu, mutta "pain trade" on edelleen dollarin vahvistuminen, mikä kurittaa kehittyviä markkinoita ja syöksee maailmantaloutta kohti taantumaa. Hinnoilla on tapana liikkua siihen suuntaan, mihin niiden vähiten halutaan liikkuvan. Jos dollari lähtisi heikkenemään, niin se tietysti helpottaisi kehittyvien talouksien painetta.

Lisäksi jos katsotaan vähän pidemmän erääntymisen euro-dollarifutuureita, niin voidaan nähdä aika selkeä head&shoulders -pattern, jonka perusteella eurusd voisi laskea jopa pariteettiin. Se olisi täysin odottamantonta, koska markkinat odottaa ehkä dollarin heikentymistä. Markkinoilla on kuitenkin tapana yllättää:

Lopuksi

Nousukausi on päättymässä ja karhumarkkina on hiljalleen alkamassa. Uskon, että vielä koetaan viimeiset euforian riippeet ennen kuin ensi keväänä lähdetään kunnon laskuun. Pitkien korkojen nousua jenkeissä tasapainottanee mahdollinen turvasatama -efekti, mutta uskon lyhyiden korkojen diskonttaavan jo täysin FED:n tulevat koronnostot, joissa saatetaan jäädä odotuksia alemmas. Jenkkien 2 vuoden treasury future on antanut jo monta exhaustion signaalia tässä laskumarkkinassa ja nyt laskun momentum näyttäisi hidastuvan:

Olen isosti longina 2 jenkkien 1-2-vuotisiin bondeihin. Se voi olla täysin väärä valinta, mutta ainakaan en häviä paljon vaikka olisin väärässä. Vastaavasti uskon, että tässä on pieni mahdollisuus jopa ihan mukavaan tuottoon.

Tulosodotukset vuodelle 2019 ovat aivan liian optimistiset, kuten Urban Carmel erinomaisessa blogissaan vastikään kirjoitti. Hyvällä todennäköisyydellä maailmantalous onnistuu kompastelemaan itsensä taantumaan jo ensi vuonna. Vaikka näin ei kävisikään, en pidä osakemarkkinan tuotto-odotusta kovinkaan hyvänä ja seuraan tilannetta lähtökohtaisesti sivusta.

PS: Kannattaa laittaa Twitterissä seurantaan kaveri nimeltä Nick Givanovic. Hänellä on 40 vuoden kokemus markkinoista, hän on eläköitynyt Salomon Brothersin treidaaja ja pyörittänyt useampaa hedge rahastoakin vuosien saatossa. Nick on ollut koko nousumarkkinan bullish ja käskenyt ostaa jokaikisen vastaan tulevan dipin. Nyt hän on viimein kääntynyt negatiiviseksi markkinoista ja mielestäni siinä vaiheessa kun tällaiset kaverit hyppäävät pois kyydistä, niin kannattaa ehkä kiinnittää asiaan huomiota. Nickillä on muuten erinomainen sivusto Riskdials.com, josta löytyy hyödyllistä dataa sijoittajalle (ulkokuori vähän hämää).

PPS: Lupasin 55 kuvaa, joten tässä tulee se viimeinen kirsikka kakun päälle. Krypto-maailman meno näyttää edelleen aika karulta. Voluumipainotettu 52 viikon liukuvakeskiarvo on vasta nyt kääntynyt laskuun, joten teknisesti karhumarkkina on vasta alkanut. Kannattaa kiinnittää huomiota erityisesti voluumiprofiiliin eli millä hintatasoilla on käyty eniten kauppaa. Matalan volatiliteettijakson jälkeen raju pudotus selittyy todennäköisesti sillä, että 6000-8000 dollarin hinnoilla kryptoja on ostanut aivan valtava määrä porukkaa ja tietyssä pisteessä tukitason murtuessa loss aversion bias iskee päälle aiheuttaen paniikkimyynnin. Hinnan edelleen laskiessa myös muut voluumiprofiilin olennaiset tasot tulevat relevanteiksi, koska niillä tasoilla ostaneet haluavat suojella voittoja. On todennäköistä, että näillä "likvideillä" tasoilla hintaliike varmemmin pysähtyy tai kääntyy, mutta tasojen rikkoutuessa meno voi olla todella rajua:

Kiitos

2 ajatusta aiheesta “Karhumarkkina odottaa, mutta ei vielä! 55 kuvan syväanalyysi markkinoista ja makrotaloudesta selityksien kera”

  1. Kiitos, huikea artikkeli, antaa paljon ajattelemisen aihetta. Saa jopa kiinnostumaan sijoittamisen eri aspekteista uudella tavalla. Huomaan kyllä itsestäni, että opiskeltavaa riittäisi, kun varmaan yksi kolmasosa tekstistä meinaa mennä yli oman osaamisen ja ymmärryksen.

    Hattua onkun pakko nostaa, kun hallitset näin laajasti markkina-analyysiä. Olisiko vinkkejä, minkä avulla voisi alkaa opiskelemaan tärkeimpiä perusteita, jotta pystyisi omaakin ajattelua käyttämään eikä pelkästään seuraamaan muita ? 🙂

    1. Kiitos paljon!

      Olen oppinut oman tapani analysoida markkinoita varsin monesta lähteestä ja se on kyllä yli kymmenen vuoden työn tulos.

      Tärkeimpänä asiana varmaankin pidän sitä, että seuraan mitä markkinoilla tapahtuu ja ajattelen niitä asioita – pohdin eri vaihtoehtoja syille liikkeiden taustalla. Varsinkin hintaliikkeitä kannattaa tutkia, jos ei nyt joka päivä niin ainakin kerran viikossa ja miettiä onko joillain asioilla jotain yhteyttä. Missään nimessä ei kannata kuitenkaan ostaa mitään Kauppalehtien tai muiden talousmedioiden selityksiä markkinaliikkeille, vaan niitä kannattaa lähtökohtaisesti kyseenalaistaa, koska ne ovat usein turhan yksiulotteisia. Päivittäisille liikkeillehän ei usein oikein löydä mitään yksittäistä loogista selitystä.

      Lueskelen paljon erilaisia blogeja, rahoitusalan tutkimuksia ja kirjojakin jonkin verran. Tutkimuksiin törmää esim. blogien kautta silloin tällöin, mutta usein myös googlettelen asioita, jotka mietityttää ja yritän etsiä kysymyksiini vastauksia tutkimuksista. Usein ne tutkimukset vaan on maksumuurien takana, mutta sen enempää laittomuuksiin kannustamatta mainitsen tässä yhteydessä sivusta nimeltä sci-hub.

      Kuuntelen myös paljon podcasteja. Real Vision TV (joka on vähän kuin rahoitusalan netflix, tosin ei-fiktiivinen vaan faktaa ja dokumentteja) ja RealVisionin Think Tank tuottaa erinomaista analyysiä ja juttua markkinoista, tosin maksullisessa muodossa, mutta käytännössä kuukausihinta on vain vähän kalliimpi kuin esim. netflixin. Think Tank valikoi eri kirjoittajien (makroanalyytikoita lähtökohtaisesti) analyyseja viikottain julkaistavaksi ja niistä oppii ihan mukavasti.

      Markkinoiden teknisestä puolesta ja treidaamiseen liittyen hyvää settiä löytyy tältä foorumilta https://futures.io/
      Elite-jäsenyys joka kestää koko loppuelämän maksaa 100 dollaria. Tuolla pyörii toki myös aloittelijoita ja siten jonkin verran huonoa tietoa, mutta paljon myös todistettavasti ammatikseen treidaavia, joista vieläpä osa tekee varsin mukavaa tulosta hommalla. Tuolta löytyy hyviä keskusteluita joissa jaetaan tietoa, varsinaisia tietopaketteja ja videoita ym. sälää. Mun mielestä aika hyvä value 100 dollarille. Tuolla myös jaetaan kokemuksia erilaisista verkkokursseista, joita markkinointimiehet kauppaa ja kuten arvata sattaa, niistä suurin osa on täyttä roskaa eli tuolla myös paljastetaan mikä on ylihintaista roskaa (melkein kaikki).

      Realvision, Futures io ja Inderes on ainoat tietopalvelut joista olen ikinä maksanut. Inderesistä löytää suomiosakkeisiin liittyen ihan hyvää perusanalyysiä, toki niitä ei kannata aina sellaisenaan niellä.

      Pitää varmaan tehdä joku kunnon kirjoitus hyvistä blogeista, podcasteista ja ilmaisista resursseista jotka on mun mielestä tosi hyödyllisiä, mutta listaanpa nyt pikaisesti pari tällä hetkellä mieleenjuolahtavaa:

      Blogeja:

      Suomeksi parasta tarjolla olevaa materiaalia treidaamisesta ja markkinoista: https://www.sijoitustieto.fi/sijoituskeskustelu/sijoitusblogit/daytraderin-kovimmat-tuotot-ja-julmimmat-takaiskut

      Makrotalouteen liittyviä erittäin hyviä artikkeleita: https://www.sijoitustieto.fi/kirjoittajat/Juhani%20Huopainen

      http://fat-pitch.blogspot.com/

      https://awealthofcommonsense.com/

      https://www.epsilontheory.com/

      Podcasteja

      https://animalspiritspod.libsyn.com/

      https://www.bloomberg.com/podcasts/masters_in_business

      https://www.macrovoices.com/

      https://www.theinvestorspodcast.com/

      http://adventuresinfinance.realvision.libsynpro.com/

      Nordean FX-analyytikoiden palsta: https://e-markets.nordea.com/#!/research/series/221/fx-weekly

      Seuraan myös Twitterissä varmaan satoja tyyppejä (analyytikoita, treidaajia, rahastonhoitajia, ym. talouskirjoittajia) joiden juttuja luen jos sattuu tulemaan jotain mielenkiintoista vastaan. Sieltä voi käydä kattomassa ja seuraamassa vaikka samoja tyyppejä jos kiinnostaa 😀

      Tässä nyt tuli vasta pieni osa kaikesta informaatiokulutuksesta, mutta pitää tehdä se blogikirjoitus aiheesta jossain kohtaa! Joku voisi sanoa, että kulutan aivan liikaa informaatiota. Alussa se on kuitenkin tärkeää ja ehkä mulla seuraava askel on hiljalleen vähentää muiden tuottaman informaation kulutusta ja alkaa tuoda omaa ajattelua yhä enemmän peliin.

Vastaa

Sähköpostiosoitettasi ei julkaista. Pakolliset kentät on merkitty *