Sijoitusbloggaajat manipuloivat osakekursseja Ruotsissa – Mistä oli varsinaisesti kyse ja miten tähän pitäisi suhtautua?

Haluan kiittää tekstin laadinnassa apuna toiminutta OTM, TkK Eelis Paukkua. Paukku kirjoittaa väitöskirjaansa
kauppaoikeudesta Lapin yliopistossa. Tämän ohella hän ottaa vastaan toimeksiantoja omassa
lakiasiaintoimistossaan nimeltä EpaLaki.

Viime viikolla sijoituspiireissä on herättänyt paljon keskustelua tapaukset ruotsalaisten sijoitusbloggaajien kurssimanipulaatioista. Asiasta uutisoitiin suomeksi esimerkiksi Taloussanomissa ja Kauppalehdessä. Valitettavasti molemmat uutiset antavat hieman hämärän kuvan siitä, mistä todellisuudessa oli kyse. Tässä artikkelissa tarkoitus on avata näitä tapauksia tarkemmin ja tuoda esille, miten Suomen lainsäädännön näkökulmasta sijoitusbloggaajien tulisi suhtautua osakeanalyysien kirjoitteluun.

Edellä mainituista uutisista saa kuvan, että kyse oli kasuaalista bloggaamisesta omalla nimellä vähän samaan tapaan, kuin miten minä kirjoitan tätä blogia tai miten sijoitusblogit yleensä toimivat. Kun kuitenkin perehtyy Ruotsin talousrikosviraston Ekobrottsmyndigheten julkaisemiin viranomaisraportteihin tapauksista, niin todellisuus on aika erilainen.

Kahdesta uutisoidusta tapauksesta vasta toisesta on annettu tuomio ja toisen tapauksen käsittely on loppusuoralla. Sain käsiini viranomaisdokumentin vain tästä ensimmäisestä tapauksesta, josta siis tuomiokin on jo jaettu, joten blogikirjoitus keskittyy lähinnä siihen. Lisäksi käymme aihetta läpi Suomen lainsäädännöllä sovellettuna – Mitä sijoitusbloggaaja saa ja ei saa tehdä?

Aihe on hyvinkin tärkeä ja mielenkiintoinen, koska nykyisillä työkaluilla käytännössä kuka tahansa pystyy levittämään mitä tahansa tietoa suurellekin kohdeyleisölle, eikä tiedon levittämisen tarkoitusperät välttämättä aina näy sisällöstä päälle päin. Markkinointialan ammattilaiset tietävät jo varsin hyvin, miten yksittäisillä bloggaajilla voi olla merkittävä vaikutus ihmisten ostokäyttäytymiseen. Miksei sama pätisi ostokäyttäytymiseen myös pörssissä? Lisäksi kuka tahansa voi tavoittaa levittämälleen sisällölle tarkasti kohdennettua yleisöä esimerkiksi Facebook-mainoksilla, joiden avulla jo muutamilla tuhansilla euroilla voi tavoittaa satojen tuhansien ihmisten huomion.

Ruotsin tapauksessa kyse oli systemaattisesta foorumikirjoittelusta ja harhaisen tiedon levittämisestä

Kyseisessä tapauksessa kaksi nuorta lääketieteen opiskelijaa päättivät lyödä viisaat päänsä yhteen ja harrastaa hieman “börsfiffeliä” . Opiskelijat julkaisivat useilla eri nimimerkeillä analyysejä lähinnä lääke – ja biotech -yhtiöistä yhteensä kolmelle eri sijoitusaiheiselle foorumille sekä Facebookin yli 30 000 jäsenen Aktieraketer -ryhmään.

Opiskelijat tarkoituksellisesti hyödynsivät lääketieteen tietämystään ja kirjoittivat pintapuolisesti ammattimaiselta vaikuttavia, mutta harhaanjohtavia ja virheellisiä analyysejä eri yhtiöistä. He jättivät myös mainitsematta suurista omistuksistaan näissä yhtiöissä ja siitä, että aikomus on myydä osakkeet analyysin julkaisemisen jälkeen. Sen lisäksi opiskelijat olivat käyttäneet muiden ihmisten henkilötunnuksia ja nimiä luodakseen useita eri käyttäjätilejä foorumeille ja Facebookiin.

Tekijät olivat kirjoittaneet analyysejä yhteensä 14 listatusta yhtiöstä vuosien 2014 ja 2015 aikana. Kurssimanipulaatiosta saatavan taloudellisen hyödyn arvioidaan olleen noin 2,5 miljoonaa kruunua eli noin 250 000 euroa. Opiskelijat olivat siis yhteensä ostaneet osakkeita 8,5 miljoonalla kruunulla ja myyntien yhteissumma oli noin 11 miljoonaa kruunua. Syyttäjä Jan Leopoldsonin mukaan yhdessä tapauksista osakekurssi nousi jopa yli 50 % välittömästi analyysin julkaisemisen jälkeen. Kaiken kaikkiaan analyysien julkaisua seuraavien kurssireaktioiden suuruus oli päivän sisällä 4,89 % – 53,76 % edellisen päivän päätöskurssista mitattuna.

Yhtiöt joiden osakkeilla tekijät kävivät kauppaa olivat Arocell, EQL Pharma, Medirätt, Lucent Oil, Biolight, Ortoma, Alteco Medical, Scandinavian Clinical Nutrition, Prostalund, Zenicor Medical Systems, Orasolv, Sprint Bioscience, Follicum ja Doxa. Manipulaation kohteena olleet osakkeet ovat vähän vaihdettuja sekä markkina-arvoltaan pienikokoisia, mikä osaltaan selittää suuria kurssireaktioita analyyseihin lyhyen aikavälin sisällä.

Tekijät tuomittiin käräjäoikeuden päätöksellä ehdonalaiseen vankeuteen ja 200 päiväsakkoon. Molemmat tekijät valittivat tuomiosta hovioikeuteen ja samoin teki myös syyttäjä vaatien tekijöille ehdotonta vankeusrangaistusta nykyisen tuomion sijaan.

Miten sijoitusbloggaajien tulisi suhtautua asiaan?

Ensimmäisessä tapauksessa motiivi on aika selkeä. Tapaus ei ole mitenkään verrattavissa siihen, että sijoittaja pyrkii kirjoittamaan omalla nimellään objektiivista ja faktoihin perustuvaa analyysiä blogissa tai foorumeilla samalla tuoden avoimesti esille, että omistaa itse osakkeita analyysien/kirjoitusten kohteena olevista yhtiöistä. Kyse oli systemaattisesta väärän tiedon levittämisestä, ei varsinaisesta bloggaamisesta siinä mielessä, miten uutisoinnin sisältö antoi ymmärtää. Tärkeä kohta rikoksen tunnusmerkistön täyttymisessä oli myös, että tekijät eivät teksteissään kertoneet itse omistavansa kyseisten yhtiöiden osakkeita.

Toisesta tapauksesta on annettu julkisuuteen sen verran tietoa, että tekijät olivat ensimmäisestä tapauksesta poiketen lisänneet kirjoitusten yhteyteen vastuuvapauslausekkeen, missä kerrottiin tekijöiden henkilökohtaisista osakeomistuksista sekä mainittiin, että osakesuositukset olivat heidän omia mielipiteitään. Syyttäjän mukaan tämä ei vapauta tekijöitä vastuusta, koska tarkoitus on ollut joka tapauksessa vaikuttaa osakekurssiin väärän tiedon levittämisellä. Tuomioita toisesta tapauksesta ei ole kuitenkaan vielä jaettu eikä toiminnan laadusta ole sen tarkempaa tietoa.

Tapausten käsittely mediassa sekä toimittajien sekava tyyli uutisoida asiasta on kuitenkin aiheuttanut melkoisesti väärinkäsityksiä siitä, mitä sijoitusbloggaaja saa ja ei saa tehdä. Vaikka Suomen ja Ruotsin lainsäädännöissä on eroja, niin tapauksesta voi vetää muutamia johtopäätöksiä Suomen lainsäädännöllä sovellettuna. Ohessa muutamia huomioita:

Mitä laki sanoo?

Finanssivalvonta on julkaissut hyvän esitelmän, jossa tuodaan kurssimanipulaatioon liittyvät lainsäädännön näkökulmat tiivistetysti esille. Ohessa suora lainaus esitelmästä:

“Manipulaation perimmäinen tarkoitus on joko suoraan tai välillisesti vaikuttaa arvopaperin hintaan nostamalla, laskemalla tai ylläpitämällä arvopaperin kurssia tiettyä tointa tai tarvetta varten ja vääristynyttä kurssitasoa hyväksikäyttäen hankkia taloudellista hyötyä.”

Kurssimanipulaation keinot jakautuvat informaatiomanipulaatioon, transkatiomanipulaatioon ja markkinavoimamanipulaatioon. Tässä artikkelissa käsitellään informaatiomanipulaatiota, johon myös Ruotsin tapaukset ensisijaisesti liittyvät.

Informaatiomanipulaatio tarkoittaa siis yksiselitteisesti huhujen tai väärän tiedon levittämistä, jonka tarkoituksena on vääristää markkinahintoja. Rikoslain arvopaperimarkkinarikoksia koskevan 51 luvun 3 §:ssä lukee markkinoiden manipuloinnista seuraavaa:

“Joka manipuloi markkinoita hankkiakseen itselleen tai toiselle taloudellista hyötyä levittämällä tiedotusvälineissä tai muulla tavoin tietoa, joka antaa väärän tai harhaanjohtavan käsityksen rahoitusvälineen tai siihen liittyvän hyödykettä koskevan spot-sopimuksen tarjonnasta, kysynnästä tai hinnasta tai varmistaa, että rahoitusvälineen tai siihen liittyvän hyödykettä koskevan spot-sopimuksen hinta asettuu epänormaalille tai keinotekoiselle tasolle, on tuomittava markkinoiden manipuloinnista sakkoon tai vankeuteen enintään kahdeksi vuodeksi.”

Rikoksen edellytyksiä on siis:

  • Taloudellisen hyödyn hankkiminen
  • Tiedon levittäminen
  • Tiedon virheellisyys tai harhaanjohtavuus
  • Tieto koskee arvopaperia

Neljästä edellytyksestä kahden (arvopaperia koskevan tiedon levittäminen) näyttäminen toteen on yksinkertaista. Taloudellinen hyöty näytetään sen perusteella, onko tiedon levittäjä tai hänen lähipiirinsä kuuluva henkilö käynyt kauppaa kyseisillä osakkeilla. Tiedon virheellisyyttä tai harhaanjohtavuutta taas arvioidaan sen perusteella, mitä tekstin lukijan olisi tullut ymmärtää tekstistä. Taloudellisen hyödyn saaminen ei ole edellytyksenä rikoksen täyttymiselle, markkinoiden manipulointi on rangaistavaa riippumatta siitä, saadaanko siitä itse hyötyä, jos hyötyä yritetään hankkia. Toisaalta mikä tahansa virheellisen tiedon julkaisu ei ole rikollista: jos tiedolla ei ole mahdollista vaikuttaa millään tavoin osakkeen kurssiin, eivät rikoksen tunnusmerkistöt voi täyttyä. Esimerkiksi jos tässä blogissa julkaistaisiin arvioita Nokian kurssitasosta, ne eivät voisi heilauttaa kansainvälisen ja erittäin vaihdetun pörssiyhtiön kurssia, jolloin rikoksen tunnusmerkistöt eivät voisi täyttyä tekstin sisällöstä riippumatta.

Mikä tahansa blogissa tai foorumilla julkaistu analyysi on aina sijoitussuositus

Jos kyseessä ei ole uutinen, vaan osakeanalyysi, missä käyt läpi esimerkiksi yrityksen arvostusta tai liiketoiminnan kilpailuetuja, niin tämä tulkitaan sijoitussuositukseksi. Siitäkin huolimatta, vaikka olisit lisännyt kirjoitukseen vastuuvapauslausekkeen, jossa mainitaan, ettei kirjoitus ole sijoitussuositus. Vastuuvapauslauseke on kuitenkin hyvä lisätä kirjoituksen loppuun. Siinä pitäisi mainita ainakin mahdolliset osakeomistukset ja kannattaisi mainita osakkeiden osto – tai myyntiaikeet.

Pyri kirjoittamaan objektiivista, virheetöntä ja faktoihin perustuvaa analyysiä

Ruotsin tapauksissa kyse on ollut tahallisesta harhaanjohtamisesta ja väärän tiedon levittämisestä. On aika loogista, että taloudellisen hyödyn hankkiminen tällaisen kirjoittelun avulla on laitonta. Kyseessä on petos, uhrina ovat vain markkinat yksittäisen ihmisen sijaan. Sen sijaan jos tarkoitus on tuottaa objektiivista ja faktoihin perustuvaa analyysiä, missä tuodaan esille mahdollisuuksien lisäksi myös riskejä, niin mitään ongelmaa ei varsinaisesti ole – Vaikka analyysin seurauksena osakekurssi nousisi ja sen jälkeen myisit osakkeet voitolla. Toki aina pitää kuitenkin muistaa mainita osakeomistuksista.

Mikä on analyysin perimmäinen tarkoitus ja miltä tilanne näyttää?

Tarkastellaan kahta hypoteettista tilannetta. Ensimmäisessä tilanteessa olet koko pääomallasi ostanut osaketta X ja sen jälkeen kirjoitat siitä varsin optimistisen analyysin blogiisi. Analyysi ei välttämättä ole virheellinen, mutta se ei tuo tasapuolisesti esille sijoituskohteeseen liittyviä riskejä. Kerrot myös omistavasi kyseisen yhtiön osakkeita. Jos analyysin seurauksena osakekurssi kokee merkittävän nousun ja myyt kaikki osakkeet välittömästi sen seurauksena voitolla, niin tilanne ei näytä sinun kannaltasi kovin hyvältä. Tällaisessa tilanteessa olet johtanut
ihmisiä harhaan, ja on hyvä syy epäillä analyysin julkaisemisen tarkoitusperiä ja tilanne johtaa todennäköisesti tutkintaan.

Mainittakoon kuitenkin, että yksittäisestä tapauksesta on vielä hankala vetää johtopäätöksiä teon todellisesta tarkoituksesta. Sen sijaan edellä kuvatun toimintatavan noudattaminen toistuvasti on jo vahva todiste sinua vastaan.

Toisessa tilanteessa sijoitat koko pääomasi osakkeeseen X ja kirjoitat siitä blogiisi analyysin. Analyysissä tuot tasapuolisesti esille sijoituskohteen riskejä ja potentiaalia, etkä sorru virheellisen tiedon levittämiseen tai muutenkaan johda lukijoita harhaan. Toteat analyysissä, että esittämiesi faktojen perusteella osakkeet treidaavat sinun mielestäsi pörssissä 20 % todellista arvoa alemmalla tasolla ja odotat aliarvostuksen poistumista. Toteat omistavasi yhtiön osakkeita sekä mainitset, että aiot myydä osakkeet jos aliarvostus poistuu. Jos analyysin julkaisemisen seurauksena osakekurssi nousee 20 % ja myyt osakkeesi voitolla, niin tilanne näyttää sinun kannaltasi kohtuullisen hyvältä. Ei ole mitään syytä epäillä, että olisit rikkonut lakia eikä tilanne todennäköisesti johda tutkintaan, koska et ole levittänyt väärää tietoa tai johtanut ihmisiä harhaan.

Lopuksi

Ruotsin tapaukset osoittavat, että foorumikirjoittelullakin voi saada aikaan merkittäviä kurssivaikutuksia. Varsinkin vähemmän vaihdetuissa osakkeissa. Ilmiö ei sinänsä ole mikään uusi, sillä tällaista tapahtuu jatkuvasti aina jossakin päin maailmaa ja tekijöillä on usein hyvinkin tarkkaan mietityt ja tehokkaat keinot käytössään. Sosiaalisen median mainosalustojen, kuten Facebook -, Twitter – ja SnapChat -mainosten hyödyntäminen tekee virheellisen tiedon levittämisen suurelle yleisölle helpoksi kenelle tahansa.

Vaikka lainvastaiset teot ovat aina tuomittavia, niin kannattaa silti muistaa myös lukijan vastuu ja lähdekritiikki. Aina kun näet osakeanalyysin, niin selvitä mikä on analyysin tekijän perimmäinen motiivi. Varsinkin jos analyysissä suhtaudutaan sijoituskohteeseen korostuneen optimisesti tai pessimistisesti. Jos analyysi tulee vastaan esimerkiksi Facebook -mainoksen kautta, niin tämän tulisi olla välittömästi vaaran merkki, ellei mainostaja sitten oikeasti ole osakeanalyysejä liiketoiminnakseen tuottava yritys.

Jos taas kirjoitat itse sijoituskohteista foorumeille tai blogiin, niin ainakin jonkinlainen tarkkaavaisuus on hyvä pitää mielessä, varsinkin jos kirjoittaa vähemmän vaihdetuista osakkeista.

Tekstin laadinnassa on konsultoitu OTM, TtK Eelis Paukkua. Paukku kirjoittaa väitöskirjaansa
kauppaoikeudesta Lapin yliopistossa. Tämän ohella hän ottaa vastaan toimeksiantoja omassa
lakiasiaintoimistossaan nimeltä EpaLaki.

3 ajatusta aiheesta “Sijoitusbloggaajat manipuloivat osakekursseja Ruotsissa – Mistä oli varsinaisesti kyse ja miten tähän pitäisi suhtautua?”

  1. Ensinnäkin Netflixin kohdalla ei yksittäinen artikkeli todennäköisesti pysty vaikuttamaan kurssiin. Tuomari pystyisi arvioimaan tekstien todenmukaisuutta faktantarkistuksella, eli ovatko tosiseikat oikeita, ja onko olennaisesti arvostukseen vaikuttavat tekijät tuotu esiin. Olennaisuusvaatimus tarkoittaa, että kurssiin merkittävästi omaa suositusta vastaan vaikuttavat tekijät tulisi myös tuoda esiin, ja että teksti ei selkeästi eroa realimaailmasta olemalla puolueellinen. Eli vastauksena: kaikki kurssiin liittyvät tekijät on eri asia kuin yrityksen olennaisesti vaikuttavat tekijät. Jälkimmäiset tulee ilmoittaa tasapuolisesti. Perusvaatimus kuitenkin on, että tekstin perusteella normaalihuolellinen henkilö ei tekisi merkittävästi virheellistä sijoituspäätöstä.

  2. Tämähän on yhteiskunnan kannalta mielenkiintoinen aihe ja mielellään kuulisin Eelis Paukun näkemyksen seuraavaan. Maamme parhaassa kauppakorkeakoulussa opetetaan, että syy siihen että kauppakorkean puolella ylipäätään on olemassa yritysjuridiikan pääaine, on se että lakimiehet ei juuri numeroista ymmärrä. Tuo on varmaankin yksittäinen mielipide ja sisältää varmasti hiukan subjektiivista “valitkaa yritysjuridiikka pääaineeksi”-mainospuhetta.

    Mutta voisiko siinä olla totuuden siemen mukana, että perustuomarilta saattaa puuttua tarvittavan syvä koulutus analyysien ymmärtämiseksi?

    Sitten kehityssuuntana noin yleisesti ottaen on freemium-mallit ja alustat joiden kautta joukolla tuotetaan tietoa, eikä osakeanalyysit ole maailmalla tästä poikkeus. Tämä on oikeastaan perusteltua, wisdom of the crowds -efektin kautta.

    Suomessa ei tällaista alustaa välttämättä ole, mutta jenkkien isoin on Seeking Alpha. Joukon kautta saavutetaan syvyys ja kattavuus joissa pankit jää kakkoseksi. Seeking Alpha kattaa 8000 osaketunnistetta ja julkaisee kuukausittain yli 8300 analyysiä.

    Näiden analyysien vahvuus perustuu juuri siihen, että ne voivat ottaa voimakkaan kannan suuntaan tai toiseen ja sitä toimituksen puolelta toivotaankin. Keskustelusta löytyy myös osaavia kommentteja jotka voivat sitten “tuomita” huonoja argumentteja. Tämä on asia jota virallisesta ja perinteisestä pankin analyysistä ei löydy. Siellä ei ole kommenttisektoria tai kulttuuria, joka toisi aktiivisesti esiin mikä on heikkoa ja puutteellista ja miksi on. Seeking Alpha -sivuston käyttäjistä noin 18,5% on ammattilaisia, joka kertoo sivuston hyödyllisyydestä aika paljon.

    Yksittäisessä tutkimuksessa Seeking Alpha -sivuston artikkelien ja kommenttien on todettu ennakoivan sijoitusten tuottoja (https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=1807265).

    Alla on kaksi sivustolla suunnilleen samaan aikaan Seeking Alphassa julkaistua artikkelia.

    Toinen tulee johtopäätökseen, että Netflixin arvostuksen tulisi olla 11,09 dollaria:
    https://seekingalpha.com/article/4057819-netflix-overvalued-sell-now

    Toisen mielestä Netflixin arvostus on oikea, joka tuohon aikaan oli 140 dollaria:
    https://seekingalpha.com/article/4054261-netflix-plata-o-plomo

    Osaako Eelis Paukku juristina arvioida kumpi näistä analyyseistä on “oikea” ja kumpi “harhaanjohtava”? Hintaero on kuitenkin yli 10-kertainen. Onko ensimmäinen kirjoittaja yrittänyt manipuloida markkinoita julkaisemalla yksipuolisen analyysin? Pitäisikö hänet tuomita? Jos olisit tuomarina, niin riittäisikö osaamispohjasi objektiivisesti arvioimaan, että onko jompi kumpi johtanut lukijaa harhaan? Mitkä argumentit on “väärät” ja mitä niiden korjaamiseksi olisi pitänyt tehdä? Mielestäni erittäin vaikea kysymys.

    Sääntelyssä on aina kaksi puolta ja toinen on se, että tiukka sääntely myös vähentää toimintaa. Helsingin pörssistä löytyy yllättävän monta yritystä, joita seuraa ainoastaan yksi “virallinen” analyytikko. MiFid2 ei välttämättä mitenkään lisää sijoittajille saatavilla olevien analyysien määrää. Kuinkahan tehokkaisiin markkinoihin tällä kehityssuunnalla päästään? Pankit on kuitenkin saaneet viime aikoina yli 30 regulatiivista aloitetta, josta MiFID II on vain yksi.

    Toisaalta noin yleisesti ottaen on niin, että virallisissa ammattilaisten tekemissä analyyseissä on taloudellisia sitoumuksia takana ja tämä koetaan ongelmalliseksi. https://www.sec.gov/tm/reportspubs/investor-publications/investorpubsanalystshtm.html

    Eikö ole parempi, että löytyy iso kasa asiasta innostuneita bloggareita, jotka kirjoittavat erilaisia näkemyksiä ja ideoita asioista, kuin että sijoittajan ainoa saatavilla oleva tietolähde on taloudellisesti sitoutuneen tahon tuottama?

    Miettikää nyt vaikkapa Amazonin kokoista yritystä joissa jo työntekijöitä on yli puoli miljoonaa. Minusta ei ole mitenkään realistista olettaa, että kukaan (oli sitten ammattilainen tai ei) pystyisi aidosti tuomaan tasapuolisesti esille yritykseen liittyvät riskit. Aina pystyisi sanomaan, että haa, etpä tuonut esille tätä tai tuota asiaa.

    Joka tapauksessa erittäin mielenkiintoinen kirjoitus ja hyvä keskustelunaloitus.

    Minusta vaan tuo “Analyysissä tuot tasapuolisesti esille sijoituskohteen riskejä ja potentiaalia, etkä sorru virheellisen tiedon levittämiseen tai muutenkaan johda lukijoita harhaan.”, kuulostaa äkkiseltään paljon helpommalta kuin mitä se oikeasti on.

    Mielellään kuulisin tosiaan teidän näkemykset näihin.

  3. Nythän bloggaajien kannattaa käydä spämmäämään amerikkalaisia etf-rahastoja, kun fiva valvoo talousaiheisia blogeja.
    Saisivat mieleistään valvottavaa.

Vastaa

Sähköpostiosoitettasi ei julkaista. Pakolliset kentät on merkitty *